冀志罡
最近两大事件，足以震动2004年的房地产界，也让各方对于房地产的关注达至前所未有的高点。
这两件事，一是“房地产泡沫论”的舌战笔伐，二是人民币利率上调（俗称“加息”），使外间对明年房地产形势的判断忽感扑朔迷离起来。
房地产的加息之困
此次加息幅度轻微，五年以上商业按揭贷款利率仅提高0.27个百分点，这样的加息幅度，静态来看，不会对房地产需求造成任何实质性影响。有关的测算表明，购房者月供负担仅增加几十元，几乎可以忽略不计。而对于开发商来说，由此增加的财务成本也微乎其微——获得贷款的难易程度才是最值得关心的问题，增加一丁点利率支出是无关宏旨的。
但动态来看，情况就会有点不同。人们普遍意识到，这次加息只是一系列加息的第一次，尤其是加息幅度很小，有试探市场的意味，那么其后的加息，一定会陆续到来。由此，开发商的理性选择将是放慢开发步伐，以免资金链绷得过紧。而购房者将不得不在自己的财务安排中留出更多的余地，以免利息升高导致月供不堪重负。
加息预期——而不是加息本身——才是利率变动真正影响房地产的地方。由于人们会预先地将未来的加息反映在今天的行为中，从而在今天看来，许多行为就显得有点神经过敏。加息甫一宣布，银行门口就排起了长队，提前还房贷的，定期存款转存的，很多人可能根本来不及计算，这样到底能省几个钱。
加息不过如此。既使明年再加几次，也不可能产生什么实质性影响了。况且，总的加息幅度看不出会达到很高的程度。一般认为会在一个百分点左右。这个幅度的利率提升，不会对财务成本产生多大的压力。简单地测算，对按揭月供的影响不超过10%，只会对需求造成轻微的压力。
加息对房地产行业的影响是很微妙的。一方面，开发商放慢开发，会导致市场供应减少；另一方面，购房者按揭负担提高，又会压制市场需求。两者合并来看，很难说哪一个影响更大，无法断定房价波动的天平会向哪一个方向倾斜。
在成熟市场，房地产价格对利率是非常敏感的，因为那里有成熟的金融市场，投资手段非常多，无论是通胀还是通缩，专业的资产管理人员都会适时地做出反应，合理地配置资产。例如，一旦中央银行释放出银根放松的信号，房地产就会比国债更有吸引力。
此外，在发达国家，房地产的流动性也相对较好，二手房是房地产市场的主要交易品种，人们可以随时买进卖出，市场价格具有较高的敏感性。而在中国，房地产市场主要是交易一手房，流动性不够好，价值发现的功能也不能充分发挥。换言之，我们不容易观察房价到底是升了还是降了。
泡沫在何处？
关于房地产泡沫的炒作已持续经年，公众对于房地产价格下跌的期望也越来越高。在这个问题上，媚俗的新闻媒体又一次误导了公众。
严格说来，“泡沫”只是一种形象的描述和比喻，在经济学的辞典里并没有泡沫这个词。人们在通常意义上所理解的泡沫有两重含义，一是价格偏高，二是投资过度。人们约定俗成地使用这个词，却没有料到，价格偏高与开发投资过度本身就是一对矛盾。
如果房地产开发投资过度，那么房地产就应该是供过于求的，而供过于求的东西是应该价格下跌的；如果房地产价格偏高，那么就只能证明房地产供应不足，而不是投资过度。在成熟的房地产市场，例如1997年前的香港，之所以发生严重的房地产泡沫，主要是因为香港人多地狭，缺乏新增供应量，大量资金的流入就不可避免地抬高了房价。
理解了这一点，就不难明白，中国房地产市场是没有泡沫的。中国的房地产是增量市场，所谓房地产价格是指新建商品房的价格，而新建商品房是没有价格可比性的。如果同一套房子，在周边环境与市政配套没有发生根本变化的情况下，价格出现了上涨，也就是转手交易的价格越来越高，那么我们可以说，这是房价涨了；但如果今年建成的房子比去年建成的价格高了，我们就无从知道，价格到底是涨了还是跌了。
一句话，房地产泡沫只能在二手房市场上观察到，在一手房市场是观察不到的。
事实上，除了去年下半年和今年上半年部分地区（主要是上海和杭州）的二手房出现较大涨幅外，在全国大部分地区，二手房价格不仅没有出现上涨，许多甚至还是下跌的。而就是在上海和杭州，二手房的大幅飙升也不过持续了不到一年。回顾香港和日本的房地产泡沫史，没有发现一年之内上涨几十个百分点就能形成严重泡沫的。
有人期望利率升高能够击破“房地产泡沫”。这是高估了加息的作用。
在发达国家的房地产市场上，利率提高的确有可能使房地产泡沫破灭。但这有个前提，就是房地产的确存在泡沫，否则破灭一说从何而来？
况且，就算房价真的上涨了，也未必就一定是泡沫。上海房价在2003年出现了较大的涨幅，但在我看来，那不能说完全是泡沫，而是部分地带有补涨的性质，因为以上海的经济地位和经济实力，过去的房价显然是偏低的。
人们还喜欢用房价收入比来证明房地产有泡沫，这是低级错误。房价收入比只是一个经验性数据，逻辑上并不能成为严格的标准。所谓房价收入比的国际惯例根本不存在，这就好比四川人的辣椒摄入量远远大于全国平均水平，但你不能说四川存在“辣椒泡沫”一样。各国土地的稀缺程度相差很大，一国之内往往也不尽相同，地租水平完全不可比，又何来房价收入比的国际惯例呢？
更何况，国内有灰色收入的人群普遍存在，使居民收入的统计数据失真，准确地加算房价收入比本身就是不可能的。用房价收入比来证明房价偏高，只能说是没话找话。
有意思的是，两年来不断高唱“房地产泡沫论”的摩根士丹利，其房地产投资部门却反其道而行之，在上海大量收购房地产。那么谢国忠的“泡沫论”，到底是表明了研发部门与投资部门的分歧，还是另有所图？
加息之后房价必升
得出这一结论，主要基于以下几点理由。
一是加息之后，过大的利差并没有减小，相反还有继续扩大的迹象，因为贷款利率是向上浮动的，而存款利率却是向下浮动，所以未来变动的趋势，必然是利差继续扩大。加上20%的利息税，对于存款人来说，理性的选择就是将银行存款取出来，更多地用于投资。而在国内，除了房地产，尚缺乏更好的投资工具。
二是利率虽然提高了，汇率却没有松动的迹象，而只要汇率不动，通货膨胀率就会继续存在。在通胀预期下，人们会更多地将货币资产转为实物资产，而房地产显然是其中最好的选择。可以断定，只要汇率不做调整，或调整幅度太小，房价就会在通胀预期的推动下加速上涨。但如果汇率能够调整到位，房价的上涨就会温和得多。
三是相对货币政策来说，土地政策的变化对房地产影响更大。从去年下半年开始，中央在全国范围内进行了土地清查，并全面推行了城镇经营性用地的公开出让。这在短期内大大减少了土地供应量。目前房地产市场供应主要是依靠过去几年的土地储备，一旦这些储备用完，政府又不能向市场供应足量的土地，则地荒必然导致地价和房价的加速上涨。来自各地的信息表明，由于今年土地政策的影响，明年的房地产项目将大大减少。而供应减少必然导致价格上升。
为什么公众对房价的怨言如此之多？
这是个有趣的现象。不是说人们不应该反对涨价，任何时候，消费者都是不喜欢涨价的。问题是，当对房价的抱怨成为一个社会的主流舆论的时候，就需要思考，为什么房价会成为一个问题。
民以居为安。既使在其他国家，华人也是比较喜欢买房子的一族。所以，一旦新建商品房价格越来越高，而旧房又实在看不上眼的时候，人们就会迁怒于房地产，直至将房地产送上道德的审判台，甚至不惜释放房价已经下跌的虚假信息，以此来满足公众的幻想。
我决不掩饰对此现象的失望。市场现象只能理性地去看，理性地去分析，任何道德说教在这里都派不上用场。在我看来，普通人觉得买房有困难，主要原因不是房价太高，而是收入分配过于悬殊。这涉及到深层次的体制问题，但决不应该让房地产代人受过。
随着中国经济的快速发展，土地租值的上升是必然的结果。同时，经过几年的高速发展，住宅产业的设计、规划和建筑水平都有了长足的进步，无论从哪个方面看，这都不是泡沫。除非中国经济突然遭受重大打击，否则房价将很难下跌。
政府的房地产政策也进退失据。平抑房价的正确措施不是大建经济适用房，而是增加土地供应，从而扩大市场供应量。在任何市场上，只要供应增加，价格就一定会受到抑制。相反，如果政府大幅收紧土地供应，就会给市场造成“买房难”的印象，反而会助长房价的上涨。今年以来的房价加速上涨，就是相关土地政策调整的结果。